齐鲁证券2012年中期策略会27日至29日举行，会议上，齐鲁证券钢铁行业分析师笃慧发表下半年钢铁行业投资策略，题为《仿佛若有光》。

    以下为其报告摘要：

    困境：即使宇宙是创世者创造，上帝也是进化而来。变化是世界永恒的主题。钢铁行业双层阶梯式成本结构，决定了上市公司的命运。正如我们去年中期策略《钢铁双城记》中提出的观点，由于多为国有资产背景，在2010年前依靠铁矿原料双轨制，大部分上市公司占据了成本线底端，获得了较好的盈利水平。而之后失去双轨制优势后，由于运营体制上相对民营钢企存在一定缺陷，成本结构发生倒置，进而造成近年来盈利能力的恶化，面对这困境的局面，行业需要新的变化。

    脱困要点：产能富余是制造业的常态，但不是上市公司低利润的理由。决定钢铁行业市场参与者盈亏变化主要来自于两点——行业产能利用率和具体企业在加工成本曲线中所处的相对位置。前者主要着眼于周期性需求变化，而后者主要是企业在行业中中长期成本地位。企业是无法改变行业周期的，但可以在了解周期的基础上优化自己的市场地位。因此企业盈利的好转，有两种可能性，一方面是阶段性行业周期转变下产能利用率的上升，另一方面是成本曲线中相对位置的位移。而这两点近期似乎都有一些变化的希望。

    希望一：政府干预扭转产能利用率下滑：近期发改委对项目审批提速，加之房地产政策预期已经显露宽松信号。但较09年四万亿时代，似乎此役主旨只是拉动经济不至于过分“失速”，另一方面则引导经济加速转型。如果仅按照目前规模来看按照目前公布的基建项目来看，清洁能源占较大比重，和钢铁相关的建筑施工方面投资约为3000亿左右。我们将供需状态进行对接测算，预计三季度产能利用率逐月回升，上市企业亏损幅度有望环比改善，但距离产能短缺仍有一定距离，国有企业想获得利润难度依然较大。

    希望二：等量置换扩大化：未来钢铁市场需求长期低速增长是大概率事件，企业间竞争更像是一场“零和博弈”。成本优势的钢企的扩张意味着另一方钢企市场的萎缩。我们认为目前处于劣势的国有钢企一旦出现长期亏损甚至破产风险，将迫使政府尽快对两类钢铁产能做出取舍。对比其他行业经验及本行业政策，博弈中国有钢厂胜出概率较大，若更加严厉的歧视性政策出台，民营产能将遭到市场驱逐，上市公司有望获得成本线倒置的机会，中长期利润改善可期。

    基于对目前政策基调的判断，需求实现四万亿时代脉冲式喷发概率不大。因此我们认为下半年行业产能利用率会带来一定的改善，但缺乏助推阶段性产能短缺的动力，处于边际成本状态的大部分国有上市公司亏损将有望得到减轻，但实现大幅盈利仍有较大难度。因此我们中期推荐投资拉动受益相对更大的建材及铁矿石企业，如八一钢铁(600581)、三钢闽光(002110)、河北钢铁(000709)、西宁特钢(600117)、酒钢宏兴(600307)等，此外部分盈利稳定的制管类公司同样值得关注，如久立特材(002318)等。

    对于政府对产能取舍的判断，我们更加倾向于保留国有产能。当然这只是对未来中长期的猜测，因此需要密切关注政策变化走向，一旦发生成本线倒置性机会，国有上市钢企将获得利润增长。在政策博弈变化中，春江水暖鸭先知，行业内龙头企业将首先获得暖风眷顾，如宝钢股份(600019)等。当然这样的变化并非朝夕之间，体制性转换使得高成本区域内企业短期内获得改良机会，在高成本区间向低成本区间转化中，关注方大特钢(600507)、凌钢股份(600231)等。