镍市场当前的情况，正如一朝被蛇咬，十年怕井绳。

　　分析师发现有越来越多的迹象表明，印尼在2014年初实施的镍矿出口禁令，终于开始对中国规模巨大的含镍生铁领域产生影响。

　　中国的镍矿库存正在下降。而且大家都认为，实际含镍生铁产量也在下降，尽管在出了名的不透明的含镍生铁供应链，要查明含镍生铁产量下降幅度和速度难度很大。

　　中国的镍进口在上升，尤其是铁镍合金，后者是含镍生铁最明显的替代品。

　　不过，市场仍显然不太关切这些情况。

　　过去几个交易日，伦敦金属交易所(LME)镍价和其他基本金属一道走高，但镍仍然是今年以来表现第二糟糕的基本金属，表现最差的是锡。

　　三个月期镍CMNI3目前报每吨14,000美元左右，和印尼出口禁令最初颁布时的价位差不多。

　　LME的持仓数据显示，基金经理持有少量净多仓。但Marex Spectron编纂的另一项数据显示，投资者持有净空仓。

　　问题是投资者在去年因镍价走势起伏而损失惨重，当时镍价升穿每吨21,600美元后，不过是再度陷入暴跌，所以现在很少有人准备重新投身于看多行情。

　　他们不太可能这样做，除非他们从LME库存下降中看到明显的短缺迹象。

　　去年LME镍库存增长势不可挡，浇灭了市场的多头热情。

　　现在看来LME库存将出现重大趋势反转，从而重燃镍市火焰。

　　但对于任一基本金属来说，LME库存都是一个存在问题的价格信号，镍也毫不例外。

　　**过剩状况依旧**

　　目前LME库存仍在上升，尽管有初步迹象显示上行趋势动能正在减退。

　　从市场基本供需动态来看，似乎是这样。

　　国际镍业研究组织(INSG)最近一份月度公告显示，今年前两个月的全球精炼镍市场供应过剩2.5万吨。

　　如果有关中国含镍生铁产量下降的一致预期正确的话，上述说法似乎有些奇怪。

　　但是要知道，拜一些超大型项目之赐，中国以外的产量仍在增长;这几个超大型项目开始推动的时间，是在镍仍处于超级周期的时候，但一直到现在才放量生产。

　　**镍量产爬坡**

　　诚然，有些项目确实遭遇了延迟和技术问题，尤其是那些采用较新的高压酸浸工艺(HPAL)的项目。

　　First Quantum(FM.TO)在澳洲的Ravensthorpe镍厂采用HPAL工艺，在去年12月发生酸性物质泄漏事故，导致第一季度产量从前一季度的7,500吨以上大跌至4,200吨。

　　嘉能可(GLEN.L)位于新喀里多尼亚的Koniambo镍冶炼厂也在去年12月份发生泄漏事件，导致今年第一季度的产量从前一季度的4,000吨下滑至仅2,200吨。

　　Sherritt (S.TO)在于马达加斯加的Ambatovy业务同样也采用HPAL工艺，第一季度遭遇两周技术故障及罢工活动拖累。

　　但Ambatovy成功将产量提升至11,640吨，触及2012年底开始投产以来最高水准。

　　这很好地说明了这些项目的整体状况：开局缓慢而且往往问题重重，但是产出却在逐步上升。

　　以Goro为例，就是HPAL诸多技术挑战的典型代表。现在Goro更名为Vale New Caledonia(VNC)。

　　巴西淡水河谷 (VALE.N)(VALE5.SA)刚刚公布了VNC季度产量报告，虽然该工厂制成品产量达到6,500吨，但距离58,000吨的年度名义产能还非常远。

　　该项目与其他大多数新的大型项目一样仍在加快生产，虽然进展有些缓慢。这导致中国以外地区产量不断上升，也是造成供应一直过剩的原因之一。

　　**不锈钢行业降温**

　　另一方面，不锈钢行业表现欠佳，而该行业恰恰是镍的最大单一终端用户。

　　国际不锈钢论坛(ISSF)刚刚公布的2014年产量估算数据显示，当年产量增长8.3%，至纪录新高4,170万吨。

　　但年度整体数据掩盖了去年第四季产量明显减少的事实。

　　与夏季的疲弱表现相比，第三季产量的季节性反弹只有区区0.8%。而全球第四季产量环比下降，只有中国和美洲除外。

　　坊间证据显示，今年第一季也没有起色。

　　实际上，中国的不锈钢厂面临着中国其余钢铁企业一样的问题，那就是国内需求放缓和国际上针对中国出口的贸易制裁增加。中国不锈钢产量占全球总量的逾50%。

　　**太早?太晚?还是太早也太晚?**

　　以上因素全都有助于理解为何LME库存一直在稳步增加、镍市的潜在多头态度观望、价格在当前低位附近打转。

　　不过，全球不锈钢行业为期六个月的降低库存周期应该会在某时结束。此外，中国含镍生铁行业承压的迹象正不断增多。

　　但那些等待这些趋势最终趋于利好--从LME库存趋势中体现出来的人，可能会过早、或者过晚、总之在错误的时间加入这轮普遍预期的涨势。

　　这部分归因于LME镍库存存在很多无序的杂音，尤其是“柔佛的混乱”(Johor shuffle)，即柔佛仓库的镍在注册仓单、取销仓单、无仓单的状态之间迅速变换。

　　“柔佛的混乱”已经持续了很长时间，似乎是由担保品融资速度过快所导致。

　　但这种现象使得仓储系统中取消仓单规模所发出的信号变得扭曲，尤其是在柔佛仓库取消仓单水平变得比其他仓库都多。

　　上海期交所(SHFE)推出自家的期镍合约后，这种杂音只可能变得更加严重。

　　考虑到仅有六家注册的中国企业交付状况良好，市场已经担心上海期交所7月合约会面临轧空。

　　交易商目前在LME仓储系统里找寻可以交运至上海期交所的中国企业身影。倘若镍从LME仓库流到中国，当然会被认为利好市场。

　　但从柔佛注销的吨位水准看来，如果运离LME的库存只是转到上海期交所的话，就有释出错误讯号的风险。

　　再者就是可送交至LME者为高纯度镍的结构性问题。

　　举例来说，镍铁无法运送至LME。但中国进口镍铁的规模越来越大。

　　如此一来，LME库存趋势的持续性变化可能会成为市场实际动态的落后指标。

　　对交易而言，时机就是一切，镍市去年即学到了惨痛的一课。

　　有监于LME库存在去年市场的涨势当中，转而成为不错的反向指标，因此各界关注LME库存的动向是可以被理解的。

　　不过，对于镍市的下波大行情而言，LME库存数据可能会转而成为很有问题的参考指标。