章源钨业公布2016 年业绩：营业收入13 亿元，同比下降2.4%;归属母公司净利润4712 万元，同比增长并扭亏，对应每股盈利0.05 元。扣非后归母净利润-3553 万元(2016 年非经常损益中主要内容是当期政府补助约5581 万元)，同比减亏1.55 亿元。4Q16单季度归母净利润4033 万元，环比增长42%，同比扭亏。

　　评论：1)2016 年价格同比下跌，4Q16 环比改善。2016 年国内钨精矿和APT 均价约为7.0 万元/吨和10.7 万元/吨，同比下跌约4%和5%。去年四季度，国内钨精矿和APT 价格环比上涨约5%和4%。2)毛利率改善。受益生产成本降至低位，2016 年公司硬质合金以外的各板块毛利率均取得不同程度提高，综合毛利率增加7.5ppt 至15.2%。3)资产减值损失同比下降~56%，主要是由于存货跌价损失同比减少约5972 万元。

　　发展趋势

　　钨：行业基本面有所改善。2017 年1~2 月国内钨精矿产量约为1.58万吨，同比减少2.7%。年初至今国内钨精矿和APT 价格累计分别上涨约5%/10%，行业供求关系有所改善。受环保等因素影响，近期钨的供应偏紧。钨主要用于硬质合金及特钢领域，我们认为未来基建投资有望维持高增长，钢铁和机械行业需求有望保持稳健，对钨产品需求形成一定支撑。

　　涂层刀片盈利尚需时日。公司加大研发力度进行高端硬质合金产品升级。赣州澳克泰的硬质合金涂层刀片项目已完成部分产品开发，但去年经营业绩仍然亏损。向前看，项目在产品和成本方面都存在进一步改善的空间，有望开始贡献盈利。

　　盈利预测

　　维持2017 年每股盈利预测0.03 元不变，引入2018 年每股盈利预测0.04 元。

　　估值与建议

　　目前，公司股价对应4.5x 2018e P/B。考虑到产品升级尚需时日，我们维持中性的评级，但将目标价下调8.0%至人民币11.50 元，较目前股价有16.63%上行空间。对应5.3x 2018e P/B。

　　风险

　　价格超预期下跌。