事项：

　　2011年1-4月份全国电力工业生产简况公布（国家能源局），1-4月累计发、用电量同比增长12.6%和12.4%，4月单月发、用电量同比增长11.7%和11.2%。

　　评论：

　　钢铁行业用电增速回落成为4月份用电季节性回落幅度历史最高的主因.重工业、轻工业用电增速双双回落。4月份单月用电3768亿千瓦时，同比增长11.2%，较3月份（13.4%）继续回落，增长贡献依次是二产（8.5%）、居民（1.3%）、三产（1.2%）；二产中重工业（6.4%）、轻工业（1.8%）。二产和三产用电增速均出现回落，重工业用电连续2个月出现回落，轻工业在出口维持30%高增长情况下用电回落至正常增速14%（可以理解，3月份轻工业用电高增速很大原因是基期因素）。

　　钢铁行业用电增速回落是主因。从细分行业看，4月份化工行业用电增速快速回升至11.4%，对增长贡献提升，主要产品如电石产量增速大幅提升；建材行业用电增速回落至25.2%，对增长贡献持平，水泥产量增速从3月份的30%回落至22%，但仍是历史同期最高水平；有色金属行业用电增速今年以来一直维持低位，对增长贡献基本持平。钢铁行业用电增速连续2个月回落，对增长贡献也下降，粗钢和铁合金产量增速均出现回落，生铁产量增速略有提高。

　　由此可见，一季度钢铁行业的高增长较为特殊，其可持续性有待进一步观察。

　　重工业化特征依旧，结构调整是缓解用电紧张途径之一。1-4月重工业用电占比61.0%，仍处较高水平，高于2006年（59.8%）、2009年（58.4%），低于2007年（61.8%）、2008年（61.4%）、2010年（61.4%）。我们认为结构调整是政府解决用电紧张的着眼点之一。

　　环比降幅多年最大，除季节性因素外还有3月需求偏高、4月限电因素。4月单月发、用电环比下降分别环比下4.3%/3.1%，下降幅度均为多年来下降幅度最大。因此我们预计除季节性因素外，与3月较高需求、4月部分地区限电也有相关。环比增速贡献排序依次是二产（-2.1%）、居民用电（-1.3%）、三产（-0.1%）、一产（0.4%）；二产中重工业（-4.2%）、轻工业（1.9%）；重工业中电力线损（-7.4%）、有色（-0.1%）、钢铁（0.0%）、化工（0.8%）、建材（1.4%）；2季度是重工业行业的传统旺季，从用电角度看，4月份化工、建材行业已经有所体现，而钢铁、有色行业体现并不明显。

　　水力发电增速快速回落。火电/水电发电增速分别为10.9%/8.3%，双双回落，其中水电增速回落幅度较大（3月份为29%），主要受到部分地区汛期推迟、基期干旱已经逐步缓解影响。

　　投资建议：相对看好生物质发电和来水较好的水电公司，适当关注火电交易性机会.火电：4月份16省的电价上调基本只能弥补今年来动力煤均价上涨幅度，预计上半年火电盈利空间仍将缩小。近期板块表现主要基于用电紧张（需求较高增长、高煤价、部分地区新投装机少、来水少）下对电价上调的预期。从估值角度看，目前火电板块对全体A股及沪深300(3100.463,-27.63,-0.88%)的相对PB值分别为0.8/0.9，处于历史中枢值偏上(03年以来平均水平分别为0.8、0.8）。

　　用电需求季节性外的高增长能否持续? 1季度用电需求的较高增长部分源于“十二五”开局之年节能减排后产能的释放以及出口的增长。我们并不排除当前经济可能处于新一轮周期初期所导致的重工业景气，前提是政府延续以往的经济增长模式，否则该景气的延续存在压力（1）信贷收紧和新开工项目减少对投资的影响可能在今后逐步体现，4月份钢铁行业用电出现回落在一定程度上说明了1季度高增长的异常，值得持续关注；（2）相比进一步上调电价以满足重工业需求而言，错峰、避峰、让电、落后产能淘汰等需求侧管理仍将成为首选，这与政府“通胀控制”和“节能减排”的目标一致，并且可以从各地陆续启动的有序用电方案和工信部公布的2011年18个行业淘汰落后产能目标任务得到印证。

　　高煤价仍否持续？秦皇岛力煤价已经突破最近的两个高点（2010年1月份、2010年11月底），除了用电紧张外，全球的高通胀水平是主要原因之一。我们认为煤价上涨势头正在放缓，基于（1）大秦线结束检修，煤炭供给增加。

　　从历史经验看煤价上涨势头有望因此放缓甚至有所回落；（2）政府抑制通胀措施以及各地有序用电甚至被迫加快的产业结构调整有望导致用电需求季节性外的高增长不再延续。

　　电价进一步上涨的可能性及影响？濒临夏季用电高峰，我们并不排除政府将电价上涨范围扩大到湖南、安徽等用电紧张的地区。但短期的电价上调治标不治本，有可能刺激煤价进一步上涨，合理的电力价格形成机制才是根本，但短期内实施难度较大。

　　水电：各流域水情不一。部分流域春汛没有如期而至，如湖北省除长江流域外其他水电厂大幅减发，也成为加剧湖北省用电紧张的主要原因之一。相比较，长江三峡水位与去年持平，贵州、云南、广西等地利用小时数上升较大（基期干旱），桂冠岩滩水电站4月份完成发电量7.49亿千瓦时，同比增长335.47%。

　　基于以上原因，我们相对看好生物质发电和部分来水较好的水电公司，如凯迪电力(24.80,1.79,7.78%)、桂冠电力(6.52,-0.18,-2.69%)；但基于迎峰度夏背景下电力供应紧张的加剧，可适当关注部分火电公司交易性机会。