世界经济寒冬下，有人顺势而退，有人逆水行舟。

    12月6日，宝钢股份公告，公司正筹划部分资产调整事宜，于当日起停牌。据悉，该部分资产调整主要涉及宝钢股份的不锈钢和特钢两块资产的剥离。这是今夏钢铁行业“入冬”以来，首个上市钢企收缩战线的案例。

    另一边，源自2008年钢铁产业振兴规划的政策推动，随着2011年临近收官，各地钢企的整合、重组，仍在地方政府主导下强势推进。

    刚过去的11月，河北钢铁艰难完成160亿元公开增发，以大股东大比例认购收场；首钢股份则在抛出180亿元资产注入方案之后，一周内股价跳水20%。

    据记者不完全统计，2011年至今，5家上市钢企在资本市场开始或已完成重大资产重组的动作，跨京、冀、甘、鲁四个省份，涉及资金量达470亿元。其中，首钢股份、酒钢宏兴的当前股价均与拟增发价倒挂，如若仍强行推进，大有步河北钢铁后尘之势；而济南钢铁吸收合并莱钢股份事宜，亦因莱钢股份股价已相当接近现金选择权价格，再度面临“流产”风险。

    “除宝钢之前的并购属于市场化操作外，首钢股份、河北钢铁、山东钢铁集团等钢企的整合，都是当地政府拍板，属于行政性推动，并不考虑市场环境好坏，面对疲弱的资本运作，受挫是必然的。”12月7日，一位资深投行并购人士对本报记者表示，今年以来上市钢企的资本运作，不同程度遇挫，“不能怪到投行身上，其根源在于非市场化的行政力量。”

    倒挂者众

    3.02元，这是首钢股份12月8日的收盘价，亦是个颇为尴尬的数字。11月19日，谋划一年有余的首钢股份抛出180亿元资产注入方案，同时将以4.29元/股向首钢总公司发行预计不超过30亿股作为支付对价(除去置出资产53亿元)。方案甫一出台，首钢股份便遭遇两个跌停板。此后一路阴跌至12月8日的3.02元，较此前确定的增发价已低29.6%。

    与首钢股份相比，刚完成增发的河北钢铁不那么幸运，苦果已然吞下。11月21日，河北钢铁160亿元公开增发落下帷幕，二股东河北钢铁集团旗下子公司邯郸钢铁以4.28亿元认购37亿增发股中的24亿股，占是次发行的64.25%，远超此前承诺的50%认购底线。

    增发启动之际，河北钢铁股价仅3.77元，与增发价严重倒挂，为何仍勉强推进？据河北钢铁增发方案获批时间，其增发实施的6个月时间窗口在11月底已临大限，如不在11月底之前实施增发，需重新上会审核。

    “公开增发要讲诚信，不能说报价低了就高高兴兴送给机构，报价高了没人买就放弃。”一位资深投行保荐人士告诉本报记者，如河北钢铁放弃增发，“二次申请获批可能性就极渺茫，监管层必然卡住不放，自吞苦果是没有办法的事情。”为此，负责河北钢铁增发的保荐机构中金公司备受责难，被认为是其贻误增发时机。

    对此，上述资深保荐人士表示，“中金没得选，他不能突破游戏规则，制定方案只能根据当时股价水平来定，而制定好的方案通过层层批准准备实施的时候，市场环境骤变，这是没有办法控制的。”

    行政强力推动下，2009年以唐钢股份为主体吸收邯郸钢铁与承德钒钛的新上市公司河北钢铁，在两年后交出一份并不十分令人满意的答卷。其三季报显示，河北钢铁7至9月的净利为2.2亿元，同比降29.06%。

    “今年夏天以来，整个经济形势都往下走，欧洲已躺下，美国一时半会还起不来，东南亚对中国经济又排斥，出口受挫，基建、房地产、汽车都不景气，钢铁业估值下移已确定，再加上国内钢铁产能过剩，这种时候还在做加法，无异于逆水行舟。”一位市场人士表示。

    尽管如此，地处甘肃的酒钢宏兴也不甘寂寞，其96亿元定增方案于11月5日获证监会核准。

    不过，市场回应亦相当无情。12月8日，酒钢宏兴收盘价为4.12元，而原定增发价为8.86元，除去2011年度转增股份影响，除权后的增发价应为4.43元，与首钢股份、河北钢铁一道，进入增发价倒挂行列。河北钢铁大股东苦果已吞，另两家公司情况亦不容乐观。

    山钢样本

    目前唯一的幸存者只剩山东钢铁集团。其旗下济南钢铁吸收合并莱钢股份、发行股份购买37.6亿元资产事宜，已获证监会有条件通过。这宣告其整合山东境内钢铁产业大手笔的第一步，接近尾声。

    不过结局未定之前，一切皆有可能。

    2010年2月推出首份重组方案至今，山钢重组堪称一波三折。

    首次方案因遭遇去年上半年钢铁板块暴跌遇挫。彼时，莱钢股份现金选择权价格为12.29元，而当时莱钢股份股价最低跌至7.45元，这意味着如强行推进重组，山钢集团面临巨额现金支付压力，这对于高负债率运行的山钢集团来说几无可能。

    2010年9月，第二次方案出台，中金公司为山钢集团设置了规避掉现金选择权的条款，未给投资者让利，因此遭到否决。时至2011年4月，中金操刀的第三版方案将莱钢股份的现金选择权价格下调至7.18元。

    如今，方案还是面临“流产”风险。截至12月8日，莱钢股份收盘价为7.46元，离现金选择权价格差距已十分微小。

    “没有10%到20%的差价作为安全边际，投行不可能建议大股东启动方案。”一位投行人士介绍，以这个标准看，“济南钢铁吸收合并莱钢股份，现在没有启动条件。要么等待二级市场好转，但不确定性太大，剩下的就是重新设计，再等上个一年半载。”

    事实上，“山东省力推钢铁产业整合，政府决心很大，但市场并不买账，这使其进程十分缓慢。”上述投行并购人士表示。

    10月底，国务院批复山东作为全国钢铁产业结构调整唯一试点省份，同时批复《山东省钢铁产业结构调整试点方案》，山东省省长亲任试点工作领导小组组长，两位副省长出任副组长，可见其规格之高。

    方案中，济钢吸收合并莱股仅是第一步，整合日照钢铁才是重头戏。目前看来，山钢整合的第一步就花了两年时间。以行政力量为先导、市场为手段的整合方式，正陷于尴尬境地。