2011年的中国债券市场，饱受流动性紧张与信用事件困扰，但仍没有阻止国家开发银行(下称“国开行”)再创发债新纪录。与此同时，国开行债信问题悬而未决，投资者忧虑情绪挥之不去，迫使国开行债券收益率走高，其作为政策性银行债的成色渐显不足。

    “出于对债信问题的担忧，很多银行已经对国开债设置额度了，这降低了对国开债的需求，因此其收益率上升是大势所趋。”某机构交易部门负责人向《第一财经日报(微博)》记者表示。

    接近中央国债登记结算公司(下称“中债登”)的知情人士透露，这一情形的出现，促使中债登考虑单独建立一条国开债收益率曲线，与现有政策性银行债收益率曲线分立，并且较后者整体上移约10个基点。

    国开债“政策性”成色不足？

    国开行是我国仅次于财政部的第二大债券发行主体。中债登数据显示，截至今年11月底，国开行年内共发行了63只债券，发行量累计达10669亿元，同比增长25.52%。这是国开行历史上首次年度发债规模超过1万亿元。

    不仅是国开行，中国农业发展银行(下称“农发行”)与中国进出口银行(下称“进出口行”)发债规模均较去年大幅增加，其中进出口行同比翻番。

    分析人士指出，政策性银行发债飙涨与今年以来银根收紧有关。从市场情况来看，与农发行和进出口行相比，国开行发债成本要高出一截，投资者认购方面亦不占优。

    刊登在中国债券信息网的公告显示，10月14日招标的3年期“11国开57”利率为4.23%，远高于近期发行的同期限债券——“11进出17”(4.04%)、“11农发18”(3.58%)、“11进出21”(3.43%)；今年9月22日发行的7年期“11国开54”发行利率为4.74%，而11月15日发行的7年期“11进出20”利率仅3.83%。

    在二级市场上，国开债成交价也与农发债、口行债维持着一定的差价。上述接近中债登的知情人士说，今年9月份以来，国开债成交价一直较当日农发债、口行债整体高出8个基点，因此中债登认为有必要调整收益率曲线。

    债信的“达摩克利斯之剑”

    “今年国开行发债量很大，其收益率相对较高，与供给冲击有一定关系。”一位固定收益研究人士告诉记者。

    然而，多名接受本报记者采访的市场人士指出，由于国开行转型悬搁，更核心的仍是国开行的债信问题，这犹如一把“达摩克利斯之剑”，高悬于投资者的头顶。

    债信问题即国开债的风险权重问题。在我国，政策性银行债券历来享有债信零风险待遇，从而能够持续以低成本在债券市场融资。不过在2007年1月，全国金融工作会议确定率先推进国开行改革，此后该行债信问题一直受到高度关注。

    债信零风险意味着国开债不会占用商业银行核心资本，无需计入拨备，并且不会受到授信集中度或投资集中度的限制，因而极大地影响着市场对国开行债券的需求和估值。

    “国开行走向商业化，很大程度上是为了获得更多资源，进入更多领域，但同时又不想放弃原有的政策性优势，这就是国开行的徘徊之处。”一位资深业内人士对《第一财经日报》记者说，国开行定位尚未明朗，导致其债信前景充满不确定性。