三年跑马圈地之后，大唐集团旗下华银电力(600744.SH)依然难抑扩张冲动。

　　近日，华银电力连续祭出两大投资手笔：与广东阳江市签约，拟投建6000MW火电项目，外界预计总投资逾200亿元;与大唐国际合作开展广东雷州2000MW发电项目前期工作，预计投资额86亿元。

　　跨省砸钱难掩华银电力的业绩凋敝。公司上周末发布的财报显示，继2011年亏损1.95亿元之后，2012年1-6月公司再次巨亏3.13亿元，陷入“越扩张越亏损”的怪圈难以自拔。

　　自2008年巨亏10.61亿后，华银电力开始逆势扩张，先后投资锡东煤矿褐煤干燥、株洲攸县煤电一体化、怀化石煤发电等项目，但除了逐年攀升的资产负债率，这些项目更多是为公司的亏损“添砖加瓦”。

　　外延扩张败象的同时，大唐集团对华银电力的内部资产整合依然困局难解：大唐集团2006年入主华银电力时的资产注入承诺至今不见兑现;收购大唐燃料并未真正纾困华银电力能源窘境;水电资产注入屡屡“画饼”。

　　“经营压力巨大，短期难见转机。”财富证券研究员邹建军在研报中直指华银电力缺乏投资价值，并给予罕见的“回避”评级。

　　越建越亏

　　2005年，华银电力控股权从湖南省电力公司轮换到央企大唐集团的冰冷大手中，此后，公司业绩逐年下滑，2008年，公司巨亏10.61亿元，创下历史亏损记录。

　　“华银要是等着不动，可能两三年内熬不过去就会退市，只能是坐以待毙。”2009年5月华银电力总经理魏远在股东大会上的话，开启了公司此后三年多的负债疾进历程。

　　2009年，华银电力先后投资金塘冲水库发电项目和怀化巫水流域水电开发项目，总投资超30亿元;2009年7月，拟投资四川东义河水电项目。

　　除了投资水电，华银电力在风电、环保发电等领域也大力拓进。2009年至2011年，公司陆续投资了内蒙古锡林郭勒风电场、南山风电一二期、欣正风电一期、衡阳环保发电公司、湘潭环保发电等项目，总投资额达数十亿元。 此外，华银电力的触角还伸向煤炭、煤电一体化等产业链上下游。2009年，公司通过旗下锡东能源开发公司进军煤矿褐煤干燥业务领域;2012年4月，通过换股方式，参股湖南煤业集团旗下黑金时代公司;同年4月，出资4500万元参股深圳排放权交易所。

　　跑马圈地身后，资产负债率和财务费用攀升如影随形：2009年至2011年，华银电力资产负债率分别为84.92%、87.51%、89.43%，财务费用分别为4.45亿元、5亿元、5.67亿元。

　　资料显示，华银电力多个投资项目均出现巨大资金缺口：南山风电二期4.45亿元投资中，80%需要靠银行贷款;怀化石煤发电项目42.67亿元投资中，仅1亿元为自有资金。

　　为筹措扩张资金，华银电力除了银行贷款，还与大唐集团合资成立大唐财务公司，以获得低息融资。此外，公司甚至通过融资租赁方式，将金竹山电厂的部分火电设备所有权转让给民生租赁，获得5亿元流动资金。

　　或许是为扩张资金所困，华银电力曾在一个月内两次放弃拟投资项目：2009年12月初，公司终止与鄂尔多斯合作的煤制天然气项目;同月中旬，公司终止四川东义河水电项目。

　　大举扩张带来的却是业绩继续向下。2010年、2011年、2012年1-6月，华银电力净利润分别为2050万元、-1.95亿元，-3.13亿元，亏损越来越大。

　　整合乱局

　　外延扩张没能挽回华银电力业绩颓局，大股东大唐集团不得不对华银电力进行资本救赎，以避免公司退市，但效果难如人意。

　　2006年6月，华银电力股改时，大唐集团曾承诺，股改后3年内，将把集团在湘电力资产逐步注入华银电力，以减少其与大股东之间的同业竞争，提升华银电力业绩水平。

　　不过，2009年7月，股改承诺到期时，大唐集团资产注入承诺时间向后顺延半年，但截至2012年7月底，资产注入依然是“画饼充饥”。资料显示，除华银电力外，大唐集团目前在湘电力资产主要有大唐湘潭电厂、大唐耒阳电厂、大唐石门电厂等，其中除耒阳电厂略有微利外，其它电厂基本处于亏损状态。

　　“近年受煤价大幅上涨等多种不利因素影响，火电企业经营环境十分恶劣，拟注入火电资产亦亏损严重，不具备注入条件。”华银电力历年年报均对资产注入未能完成作如是解释。

　　事实上，大唐集团此前确实曾作资产注入之努力。2009年6月，华银电力拟以现金收购大唐集团在湘仅有盈利的小水电资产衡阳发电股份有限公司。但当年8月，方案调整为向大唐集团增发，收购其持有的衡阳公司66.23%股权和张家界水电公司35%股权，次年2月，华银电力却以“无法办妥土地出让手续”为由放弃增发。

　　匆匆放弃主要还是因为目标资产的实力羸弱。财报显示，收购前的2008年，张水公司、衡阳公司净利润分别仅为1460万元、461万元，这对于巨亏10亿的华银电力无异杯水车薪。

　　除了收购电力资产，华银电力还曾收购燃料资产救急。2009年7月，华银电力以1200万元收购大唐燃料公司1200万股，寄望为公司降低燃煤采购成本。

　　从目前来看，华银电力收购大唐燃料股权的初衷基本落空，年报显示，2010年、2011年，华银电力入炉标煤单价分别为836.48元/吨、956.66元/吨，同比分别上涨110.35元/吨、120.18元/吨，燃煤采购成本不降反升。

　　2008年至2011年，煤价上涨、成本上升一直是华银电力年报中业绩下滑“理由”。然而，耐人寻味的是，2012年上半年，国内煤价持续走低，电价上调，在其它发电企业业绩好转的时候，华银电力却越亏越多，煤价上涨到底是其亏损原因还是借口呢?