近两周，国内外经济政策制定者接连出手，市场对未来经济较为一致的预期也随政策的变化而被打破，一些乐观的投资者再谈经济见底复苏。而我们更倾向于认为，政策的干扰以及海外流动性泛滥下的输入性通胀压力，大概率将使经济出清过程变得更为曲折。当前的市场表现也佐证了这一点，纠结之后的谨慎仍是最终的选择。

　　在国内，银行信贷一直是企业获得资金来源的重要渠道，其变化也在很大程度上反映了中央调控对经济运行的支撑力度与企业自身的资金需求意愿。因此，企业中长期信贷的绝对量与其占新增信贷总规模的比重一直是市场较为关注的指标。

　　实际上，在发改委密集批复近万亿的轻轨与公路建设项目之后，市场虽然出现了一波上涨行情，但持续性并不强。除了考虑到这些项目的批复为正常审批，且其对经济的影响并非立竿见影之外，项目投资资金来源的不确定性也是市场表现回归理性的理由之一。

　　从8月信贷规模来看，7039亿远超市场此前预期，规模上较7月明显提升，今年7月的新增信贷已经是往年的最高水平。但从结构上来看，8月份的改善并不十分明显。企业中长贷规模小有提升，结合总规模的上升来看，占比继续稳定在17%左右，这也是这个比例年内的最低点。居民中长期贷款的规模继续明显提升，占比继续提高至23.5%，这也与近期的房市回暖印证。票据规模尽管有所压缩，但仍在1300亿元以上，反映出在央行适度宽松的大背景下，有效需求依然疲弱。

　　企业中长期信贷并无明显增长，从新增信贷角度来讲，至少8月还没能看到政策对企业信贷的支持。当然，随着政策对企业债券发行市场的支撑，债券市场已成为企业融资日益重要的渠道。8月企业债直接融资达2584亿元，占比也已经逼近了四分之一。更为市场化的融资渠道的扩展在一定程度上也降低了企业在银行信贷市场上的融资需求。企业在未来几个月中，直接与间接融资规模能否明显得到改善是判断包括发改委审批项目在内的投资项目是否转化为真实需求的依据之一。

　　海外方面，欧洲央行公布了没有上限的债务购买计划，而仅仅一周之后，美国公布了新一期的量化宽松政策，至少在年底前每月购买机构债券400亿。

　　美国在当前的通胀与就业条件下推出QE3超出市场预期。就其影响而言，我们认为其将显著小于QE2。前两轮QE都出现了货币乘数的下行，因此，早期的投放金额起的作用更加关键。本轮QE每月400亿的投放量小于QE2阶段750亿的投放量，即使本轮QE投放的期限超过了QE2，但因为乘数的下行，后续增量作用有限。

　　欧美集体向市场中注入流动性，货币泛滥之下，国内经济与市场也免不了受到影响。从经济层面来讲，流动性宽松推升了大宗商品价格，国内生产将面临更为严峻的成本压力。另外，欧美经济的改善将提振国内企业的出口需求。而从货币层面来讲，人民币升值压力增大，受益欧美需求改善的前提是人民币汇率的相对稳定，否则人民币升值将会对中国产品的国际竞争力产生一定的负面作用。当然，如果中国在宽松货币政策上采取跟进，人民币升值压力也许不会很大，但是国内价格反弹的高度将会更高，滞胀的持续时间也将更长，对股市的打击也将更深。

　　目前，国内经济处于衰退期的进一步延长期，本轮调整的中期底部也将被延后。而在此过程中，市场难以出现趋势性行情的起点，结构性行情继续演绎的可能性更大。着眼本周，美国QE3对经济与市场的影响相对QE2将有所减弱，尤其是受益于价格上涨的上游资源品板块。而对于此前调整风险担忧较多的中小板与创业板而言，随着整体市场下调风险的回落，其调整也将有所延后。