在这场没有人民币参加的汇率“暗战”中，中国不能走回货币超发的老路，这恰是汇率机制市场化改革深入和资本项目进一步放开的契机

　　近年来第一次，人民币没有成为各国货币汇率争战的焦点。

　　数日前，在俄罗斯的G20财长、央行行长峰会上，欧洲央行行长德拉吉忙着为欧元政策辩护，日本一直解释其超宽松货币政策意在抵制通缩，金砖国家齐刷刷呼吁发达国家注意货币政策的外溢性，而美联储主席伯南克从头至尾讳莫如深，在媒体上只留下只言片语。

　　不痛不痒的措辞是急着为“汇率战”灭火，甚至回避了此前G7曾提到的“财政和货币政策绝不能用于令货币贬值，由市场决定汇率，避免可能影响经济和金融稳定的汇率无序和过度波动”。

　　《财经国家周刊》记者采访的数位国内外分析人士认为，“刺激经济”与“有意贬值”两个目的之间本就难以严格区分，虽然以货币竞争性贬值为标志的汇率战尚未打响，但难挡其暗潮汹涌。日元大幅贬值，英镑、澳元下挫，英国央行表示英镑需进一步贬值，欧洲央行则重申其保留降息的可能性。

　　有分析人士指出，在这场没有人民币参加的汇率“暗战”中，应对热钱或将涌入的最大风险，是中国不能走回货币超发的老路，这恰是汇率机制市场化改革深入和资本项目进一步放开的契机。

　　警惕汇率战

　　日本央行在不到两个月的时间内使日元兑美元的汇价下降7%，对一揽子货币更急降20%。与日本的印钞力度相比，更大的风险实则来自全球主要经济体的量化宽松(QE)政策。美国的量化宽松已达QE4，欧洲央行要进行赤字融资。

　　中国社科院副院长李扬警告说，(主要经济体)在用一种新的形式、新的借口启动汇率武器来进行货币战争。“中国正面临严峻的国际环境，出口难以较快增长，对经济增长的贡献率将维持在低水平，外汇储备的价值将缩水，但我们几乎无防范手段。”

　　“哪怕安倍政府要推出更大的QE规模，与美国相比还是远远要小。”摩根大通中国首席经济学家朱海斌对《财经国家周刊》记者表示，“按照摩根大通的预计，日元贬值将在1美元兑95~100日元的范围内，如果日元贬值超过100或105日元的范畴，各国汇率战争的可能性会更大一些。目前概率还比较小。”

　　清华大学五道口金融学院周皓教授也表示，目前日元贬值在短期内对各国货币会有情绪性的影响，但不至于形成货币战争。

　　朱海斌认为，单纯日元贬值，对中国经济层面的影响不大。从进出口结构看，首先中国对日本的出口比重在最近5~10年一直是下降的，2012年中国对日本的出口占中国总出口的7.5%左右，比例不高。日本对中国的出口相对更大一些。从国际出口结构来看，中国和日本的直接或间接的竞争也非常小。所以双边的贸易中，日元贬值可能会有一定影响。但如果是对第三方国家来说，中日出口产业的相互交集比较小。

　　“相对来讲，去年欧元区衰退对中国的影响要远远大于日元贬值15%~20%对中国出口的影响。”他说。

　　但这并不表示，中国可以忽略当下的汇率暗战。

　　巴克莱亚洲首席经济学家黄益平告诉《财经国家周刊》记者，当欧洲央行、美联储、日本央行和英国央行这四大主要的中央银行都量化宽松时，将导致其货币贬值，同时有可能进一步压低该国市场利率水平，从而导致资金往外走，这对一部分新兴市场国家来说将是潜在的风险。

　　流动性的大幅增加会带来资产泡沫和通货膨胀，而其后某一天资本流向的突然逆转，则势必导致这些新型经济体的货币贬值和经济大起大落。

　　“日本现在资金往新兴市场走得很明显。”黄益平强调，中国现在应该关注到未来有可能的热钱涌入，但我们在对策上，首先要避免的是，因资本流入或外来资本的压力，大幅度宽松国内货币，从而对国内经济造成较大的负面影响。

　　如果单纯以增加国内流动性的方式来应对全球流动性的充裕，无疑是回到了两年前的老路。

　　2011年，中国外储增加，为了维持人民币稳定，央行增发人民币来购买外汇，然后通过央票或者存款准备金来对冲所增发的人民币。

　　“两种手段无论哪一种都代价巨大。”上海交通大学上海高级金融学院执行院长张春告诉《财经国家周刊》记者，“央行的资产是美元资产，只有很低的利息，央票的利率比美元国债的利率高，用央票对冲回笼资金，央行是亏钱的。两年前通胀走高，也是对冲做得不太得力。”

　　随后，央行弃用央票，改用存款准备金手段，但其实是把成本转嫁给商业银行了，给付银行很低的利息，银行则通过各种手段压低储户存款利率来摊薄存款负债成本。“这是错误的做法。”张春说。

　　目前，中国可选择的应对之策是，推进人民币汇率机制的市场化改革和资本账户的逐步开放。

　　汇改契机

　　“对中国来说，日元贬值可能带来的一个契机是，中国的汇率体系改革遇到一个比较好的时间点。”朱海斌说，“央行汇率体系改革后，是市场化、以一篮子货币为基准的汇率体系。但是从实际来看，美元还是决定人民币汇率的最重要的货币。汇率体系改革，应该真正地从以美元为主，转到向一篮子货币为基准或者说是以实际有效汇率为基准。”

　　2009年年中，央行结束了所谓的“软盯住”美元汇率制度，对人民币汇率实行有管理的浮动制度。2011年年底，央行扩大了每日汇率波幅，从±0.5%到+/-1%，并逐步减少其在外汇市场的干预程度。

　　根据央行2012年第四季度货币政策报告：2012年，人民币对美元汇率中间价最高为6.3495元，最低为6.2670元，243个交易日中122个交易日升值、121个交易日贬值。截至2012年末，人民币对美元汇率中间价为6.2855。人民币名义汇率比上年末升值0.25%，而实际有效汇率升值2.22%。

　　分析人士认为，不论是人民币汇率的波幅，还是央行的干预程度，都有进一步放松的空间。

　　“主要货币今年的波动浮动远远超出去年。在这种情况下，如果人民币还是紧紧跟住美元的话，对中国的出口会有一定影响。”朱海斌指出。

　　虽然此前美联储主席伯南克曾接连发表偏向于鸽派的讲话，并且强调美联储的目标是失业率，在失业率没有下滑到6.5%之前不会考虑退出措施。但2月21日，美联储公布的1月底的议息会议纪要中，鹰鸽两派针锋相对，措辞中还是透露出鹰派主张提前退出QE的声音稍强一些。

　　随之，美元全线走强，美元指数当日曾一度逼近81.4，创下近三个月来的高位。2月以来，美元指数已累计上涨超过3%。

　　“目前全球经济不明朗的情况下，人民币比较理想的是相对一篮子货币维持一个比较稳定的或者小幅升值的状态，对中国更加有益。”朱海斌认为，“实际有效汇率，是一个更全面的汇率指标。改革中间价的定价机制，可以更多地往实际有效汇率靠拢，对中国整体进出口的影响有利。”

　　汇改思路有两个大方向，一个是维持中间价的定价机制，进一步扩大每日波幅;另外一个是改变中间价的定价体制，使其更加反应出实际汇价，即当资金的价格触顶或者触底时，可以更快速地调整中间价。“我倾向于后一个思路。从某种意义上来说，如果中国坚持目前的汇率体系的话，中间价的完善是更加重要的一块。”朱海斌说。

　　在2013年年初的瑞士达沃斯论坛上，央行副行长易纲公开表示，目前人民币汇率已接近均衡水平。此前几天，劳伦斯?萨默斯承认人民币不再像5年以前那样被低估。这位前美国白宫国家经济委员会主席曾在2010年9月卸任时前往北京游说中国加快人民币升值。

　　摩根大通预计，人民币在未来一两年还会有小幅升值空间。1美元兑6~6.05元人民币应该是一个均衡水平。

　　“简单说就是央行减少对市场的直接干预，关键是让市场的基本面因素在汇率水平的决定中发挥更多的作用。”黄益平强调，“收紧对短期资本的管制也很重要，这是汇率增加灵活性的一个根本性前提，否则汇率会变得非常动荡。”

　　外储改革

　　“过去十几年，中国资本账户的开放还是有点儿过于谨慎。短期资本账户可以开得慢一些，中长期资本账户可以开得更快一些。”朱海斌建议。

　　央行的货币政策很大程度上受到了外汇储备上升的影响。在解决对外经济失衡问题时，中国没有选择开放资本账户，虽然看似管住了资本账户和汇率，但央行货币政策的独立性被掣肘。

　　中国社科院金融研究所所长王国刚表示，中国最大的问题是尽快把外汇储备用出去，做好全球资源配置。从国际经验来看，日本和德国的外储投资模式值得中国借鉴。

　　张春则指出，解决热钱冲击压力，关键是允许资本项下资金流出和流入的双向放开。德国和日本的经验是，政府鼓励老百姓和企业拿外汇到海外投资，进而减轻本国货币升值压力，国内通胀得以缓解。中国亦可以通过这种藏汇于民的策略来实现经常项目和资本账户的平衡。

　　财政部金融司副司长程智军对《财经国家周刊》记者表示，看宏观数字，中国每年的对外投资和对外并购都在逐步增加，趋势从来没有变过。但不可忽略的现实是，中国在海外想投资的领域并非畅通无阻，特别是在欧美国家，这需要一个渐进的过程去说服对方。比如，现阶段中国投资欧洲的基础设施，对刺激欧洲经济的发展、帮助其从欧债危机里恢复是很有好处的。

　　“与日本正相反，中国虽然有巨额的贸易顺差，但是外汇持有者主要是外管局。整个国家的净外汇持有是2万多亿美元，民间企业和个人是净负债1万多亿美元。作为外管局、或者中投这样的主权投资基金，投资方向有很大的局限性，某种程度上是被国际金融市场绑架的，没有更多的选择。”朱海斌提到，一个比较好的转变是，2012年是外管局的外汇储备资产上升最慢的一年，而企业的外汇存款上升很快。这是对中国更加有益的一个变化。放宽企业和个人的海外投资渠道，可以相对分散外汇储备的风险。

　　截至2012年，中国对外直接投资已经接近800亿美元，而十年以前这一数字几乎可以忽略不计。2012年，中国政府已在资本项目的开放方面出台诸多措施，包括QFII、QDII、RQFII、QDLP等方面的试点。

　　朱海斌预计，针对个人和企业的对外投资，2013年会在规模和额度上进一步放松。同时，提高投资便利性，在海外投资的程序和手续上进一步简化。

　　在2012年中美经济对话中，中国提出了加入IMF的特别提款权(SDR)篮子的问题。黄益平认为，这是一个十分重要的政策信号。SDR有两条比较明确的标志，该国货币要在国际贸易和国际金融活动中被普遍地使用。按照中国的经济实力来讲是没有问题的，如果在这两个方面达到要求的话，是有可能的。但要实现这两条还需要在利率和汇率市场化以及资本项目开放上进一步推进。IMF下一次调整SDR篮子的时间是2015年，有理由认为，人民币在此之前有走向基本可兑换的可能性。