当前俄罗斯经济可谓“千疮百孔”：油价暴跌、企业深陷债务危机。如果要论西方对俄制裁的成效，可能打100分也不为过。不过，在这个极具“共振效应”的世界，如果忘了制裁的“后遗症”，西方国家可能就输了。

　　当前，西方对新兴市场的风险敞口渐长，近期美国最着名的债券管理机构太平洋投资管理公司(Pimco)持有的俄罗斯债券“失血难止”，美国市场上的卢布看涨期权几乎“一文不值”，欧美众多出口企业也受到俄方“反制裁”的影响。值得注意的是，当前俄罗斯政府违约风险抬头，而1998年俄罗斯爆发金融危机时，由多名诺贝尔奖得主组成的明星对冲基金长期资本管理公司(LTCM)正是忽视了该小概率事件而土崩瓦解，差点在美国造成连锁反应。

　　“尽管‘黑天鹅’是稀有且不可预测的，但任何一个西方国家都不能排除下一个LTCM存在的可能。”《黑天鹅》作者塔勒布(NassimNicolasTaleb)曾在接受《第一财经日报》记者专访时表示。

　　俄违约风险抬头

　　LTCM悲剧重演?

　　1998年的俄罗斯债务违约危机在今天显得越发真实。过去4个月内，国际原油价格从110多美元降至50多美元的最低值，使得严重依赖能源出口的俄罗斯经济不堪重负，财政收入随之锐减。三大国际评级机构纷纷下调了俄罗斯主权债务的评级，标准普尔早将俄罗斯的评级降至仅比垃圾级高一档的等级。

　　在1998年俄罗斯宣布违约后，新兴市场资产遭到抛售，摩根大通的新兴市场债券指数(EMBI)在一个月内骤降30%。显然，大部分投资者抛售了所持有的新兴市场资产，试图避免在当时史上最大规模的主权债务违约危机中损失惨重。

　　该事件当时在其他市场上也产生了连环效应，美国也是俄罗斯违约的“受害者”。素有“恐慌指数”之称的标普500VIX指数从违约前水平快速上升了两倍。

　　正是在俄金融危机爆发的当口，LTCM出现巨额亏损。根据LTCM设计的模型，他们认为发展中国家债券和美国政府债券之间利率相差过大，并预计二者之间差距会缩小。所以他们采用了一种风险极大的做法，向其他判断风险波动率将会上升的投资者出售卖方期权，以承担风险的办法来获得期权价格收益。然而，类似模型通常易将一些概率很小的事件忽略，因此埋下了隐患。

　　同年8月，小概率事件真的发生了，由于国际石油价格下滑，俄罗斯国内经济不断恶化，俄政府宣布卢布贬值，停止国债交易，投资者纷纷从发展中市场退出，转而持有美国、德国等风险小，质量高的债券品种。由于LTCM做错了方向，它到了破产的边缘。

　　当时美联储不得已为该公司安排了36亿美元的巨额紧急融资，LTCM公司才避免了倒闭的厄运。“尽管美联储与其他央行联手成功规避了负面影响进一步加深，但是这一次事件为投资者敲响了警钟——类似事件可能会导致剧烈的市场动荡。”DailyFX研究团队撰文表示。

　　退一万步而言，当前俄罗斯市场规模相对较小，且向外围举债较少，即使发生金融危机也不会造成过大的全球反应。但是，由于新兴市场与俄罗斯的联动紧密，随着西方对于新兴市场的敞口不扩大，欧美国家受到波及的可能性抬头。

　　PIMCO失血

　　卢布看涨期权“一文不值”

　　其实，当前新兴市场波动对美国的“后遗症”已经显现。近期，PIMCO持有的俄罗斯债券损失惨重，几乎美国的每一单卢布看多期权合同都近乎“分文不值”，纽约和伦敦的外汇交易员都告诉客户不再接单卢布交易。原因正是油价走低和美国制裁对俄罗斯经济产出带来的“后遗症”。

　　PIMCO的新兴市场债券基金总值33亿美元，受近期新兴市场货币崩盘拖累而严重“失血”。截至九月底，其中俄罗斯企业债和主权债券价值高达8.03亿美元，占总额的21%。该基金在上个月损失7.9%，表现落后于95%的同类基金。

　　据晨星数据，今年截至本月初，该基金上涨5.65%，但截至周二该基金已经下跌3.4%。而同期上述基准指数上涨2.06%。

　　“PIMCO公司的投资组合是基于长线概念，当新兴市场出现波动，我们相信部分市场能够为长线投资者提供可观的风险溢价。”PIMCO基金经理戈麦斯(MichaelGomez)表示。然而，外汇期权市场的交易员和投资者都对卢布暴跌措手不及，卢布对美元今年以来已贬值了52%。

　　近期，国际清算银行(BIS)在其季度报告中强调了以新兴市场为主的金融风险，追踪新兴市场债券资产的基金规模更是在2013年内从雷曼兄弟倒闭前的峰值翻了两番。由于新兴市场国家的债券市场自1998年起蓬勃发展，若俄罗斯重蹈违约覆辙，系统风险将较之前增加。

　　俄方反制裁欧美企业受牵连

　　除了金融市场，欧美实业部门的“后遗症”在双方制裁与反制裁的“高潮期”便已涌现。

　　德国工商大会对外经济负责人福尔格尔·特赖尔早前表示：“四分之一有国外业务的德国企业将受到(对俄制裁)的影响”。去年，德国与俄罗斯的商业贸易额高达760亿欧元。

　　进口能源方面，以天然气为例，欧元区核心国家德国和意大利进口俄罗斯天然气所占比例都在20%~40%，奥地利甚至达到60%~80%，远超24%的欧盟平均水平。此外，尽管近乎“腰斩”的国际油价降低了欧洲进口成本，但同时也加重了欧元区的通缩风险。

　　据美国有线电视新闻网(CNN)报道，原油价格和卢布汇率下跌，让国际石油大亨们也坐不住了。一些曾经在俄罗斯赚得盆满钵满的大企业，比如英国原油公司，正在发出警告。英国原油公司与俄罗斯最大的石油企业有紧密的合作，由于美国制裁措施，该企业原油收入减少，导致股价下跌25%。

　　此外，美国汽车制造商也受到波及。据CNN报道，美国福特汽车公司是俄罗斯最大的汽车制造商之一。福特公司警告称，卢布走低将损害公司销售。与此同时，德国大众公司、法国雷诺公司也经历了类似问题，他们抱怨政治问题让他们的销售量大跌，也提出了警告。

　　在农产品方面，欧委会发布的2014年夏季农产品展望报告称，欧俄贸易战将严重影响多个农业产品。以猪肉为例，报告预计今年全年欧盟猪肉出口总量将出现近几年来首次下滑，下滑幅度在7%左右。