国内唯一一家实现高纯金属有机光电材料MO源研发和产业化的企业南大光电即将成为创业板 “新贵”。近期确定首发价66元/股，对应市盈率18.86倍，南大光电创下今年以来发行价之最。如此高发行价令人瞩目，价格背后又有怎样的投资价值在支撑?笔者带着疑问，欲一探究竟。

　　南大光电是一家专业从事光电新材料高纯金属有机源(亦称高纯金属有机化合物，以下简称“MO源”)研发、生产和销售的高新技术企业。公司从2000年成立之初就定位为MO源的研发和产业化生产，目前是国内唯一一家实现MO源研发和产业化的企业，并已经成为全球主要的MO源生产商。2010年公司国内市场份额在60%以上，全球市场份额约15%。

　　十年产业化之路

　　打造高技术壁垒

　　目前全球范围内MO源的生产厂商较少，只有美国、欧洲、日本、中国四个区域的少数几个公司拥有产业化生产的能力。

　　高技术壁垒是行业维持高利润率、健康发展的有力保证。MO源从实验室研制水平到产业化生产需要克服大量生产技术和生产工艺上的困难，从而形成目前行业集中度较高以及寡头垄断竞争的局面。公开资料显示，Dow、SAFC Hitech、Akzo Nobel和南大光电是世界主要的MO源生产厂商，2010年底的市场占有率合计约为90%。

　　MO源即高纯金属有机源，是利用先进的金属有机化学气相沉积(以下简称“MOCVD”)工艺生成化合物半导体材料的关键支撑原材料，因而又被称为MOCVD 的“前体物”。 MO源的质量直接决定了最终器件的性能，其中纯度是衡量MO源质量的关键指标。

　　据了解，由于MO源在化合物半导体和航天领域具有重要战略意义，发达国家出于政治考虑并为了保持技术优势，对MO源产品出口采取了极为严厉限制措施甚至“禁运”。南京大学国家863计划新材料MO源研究开发中心自“七五”开始先后承担了多项MO源研制的国家重点科技攻关项目。

　　在完成了实验室阶段的研制后，南京大学将部分研究成果以无形资产形式投入南大光电，MO源的产业化之路就此开始。公司成立后，分别承担了“十五”、“十一五”和“十二五 ”期间五项863 计划MO源产业化攻关项目，产品纯度达到6.5N(99.99995%)，超过国际通用的6N(99.9999%)水平。

　　经过十余年的发展，公司已经成长为具有自主知识产权、自主创新能力及巨大发展潜力的企业。公司产品中，三甲基镓和三甲基铟是最重要、用量最大的两种MO源，最近三年，这两者销售收入合计占公司主营业务收入的87%以上。此外，公司经过多年的研究，开发成功了三乙基镓、三甲基铝、二茂镁、三乙基锑、四氯化碳、四溴化碳等多种MO源产品。

　　MO源行业尚无国家标准或行业标准。三甲基镓和三甲基铟是目前LED中普遍使用的有机镓源和有机铟源，两者的合计用量约占LED中MO源用量的90%左右，且目前没有替代产品。

　　一方面，由于行业垄断性和产品稀缺性，MO源生产厂商对下游客户有较强的议价能力，这有利于行业整体高利润率的维持，即使未来出现原材料成本异常上涨的情况，MO源厂商也具有转嫁成本的能力。更重要的是，由于MO源的成本占下游客户生产成本的比例极小，客户对产品纯度和稳定性的考量远重于对价格的重视。

　　目前，公司的研发不依赖于南京大学，独立拥有用于生产经营的核心技术、研发过程独立、研发人员独立以及研发投入独立。报告期内，公司产品毛利率较高，并且呈逐年上升趋势。2009年、2010年和2011年，公司综合毛利率分别为64.09%、75.15%和79.14%。

　　LED应用带动

　　MO源市场高成长

　　新材料产业被列为我国当前着重发展的七大战略性新兴产业之一。公司主要产品MO源光电材料，是制备LED、新一代太阳能电池、相变存储器、半导体激光器、射频集成电路芯片等产品的核心原材料。其中LED是MO源目前最为主要的应用领域，90%以上的MO源都被用来生产LED外延片。

　　LED主要应用于背光源、显示屏、信号灯、景观照明和通用照明等产品。作为当前节能环保领域的重点推广产品，LED产品正受到越来越高的重视和各国的政策扶持。

　　2009年下半年，LED液晶电视需求量出现了爆发性增长，带动了整个行业快速发展。据Strategies Unlimited预测，未来五年，LED背光领域市场前景可观，而且通用照明领域将表现出强劲的增长势头，到2014年，LED市场规模将达到202亿美元，年复合增长率达到30.6%。受益于此，MOCVD保有量将快速增长，全球MO源市场规模将从2009年的12.4 吨成长到2015年的116.7 吨，年复合增长率高达45.3%。

　　正值行业MO源产能不足，市场一直处于供不应求的状态。公司抓住行业供给短缺的机会，以最快速度积极扩大产能，并采用有效的营销手段抢占市场份额。根据国家半导体照明工程研发及产业联盟预测的市场规模测算，2010年公司在全球市场占有率约为15%，其中国内市场占有率在60%以上。2011年公司三甲基镓产能约为5.5吨，全球市场份额提升至近20%。公司2010年、2011年净利润同比大幅增长716.75%、和216.72%，正处于成长期。

　　与此同时，除LED之外，MO源在新一代太阳能电池(包括砷化镓太阳能电池和非晶硅薄膜太阳能电池)、相变存储器、半导体激光器、射频集成电路芯片等新兴领域也有广泛应用，公司在这些领域已开始小规模供货，并不断加大研发投入以推动技术创新。

　　由于MO源在半导体和航天领域具有战略性应用价值，实现MO源国产化对发展我国半导体产业、提高国防实力、推动我国光电子及微电子产业发展具有重大意义。公司生产的MO源在“神舟”飞船、“东4”大卫星平台系列卫星等航天器的太阳能电池上成功得到运用，彻底打破了国外在这一重要国防科技领域对我国的封锁。

　　四大核心优势迸发持续活力

　　浸淫MO源研发和生产十余年，南大光电早已凭借具有自主知识产权的独特技术，过硬的品牌优势，积累了稳固的客户群体。在较强成本竞争力及东亚地缘优势共同作用下，四大核心竞争优势将进一步驱动公司MO源产品的创新与市场开拓。

　　首先，公司科研团队的持续创新力塑造了其在行业内核心技术的领先优势。由于公司在生产技术、生产工艺和生产设备等方面具有完全自主知识产权以及持续的技术创新能力，国内MO 源行业很难实现简单的模仿和复制。

　　招股说明书显示，南大光电采用独特的合金法生产MO源，与国际通用的卤化物法相比简便、安全，对环境基本无污染。其次，公司在纯化、分析、封装等生产技术和工艺方面形成了系统优势。MO源的纯度稳定在6.5N(99.99995%)以上，高于目前国际通行水平。自主创新的样品分解技术确保MO源质量的稳定性。由于MO源纯度高、化学活性极强，对封装容器的耐腐蚀、密封性要求非常苛刻，公司自主设计了使用率高、蒸气压稳定的固体MO源封装钢瓶，在国际上首先采用高能电子束焊接、特殊瓶体内衬等技术，使封装技术达到国际先进水平。再者，公司自主设计生产线，摆脱对国外先进制造设备的依赖。公司生产中所用设备均为非标准产品，在公司完成自主设计后，由合格供应商制造、加工和组装。

　　高质量的MO源产品，积累了良好的口碑和大量优质客户资源，自主品牌深入人心。MO源产品的自身特点使其具有较强的客户粘性，目前国内外知名芯片商如三安、华灿、士兰微 、晶元光电、OSRAM、LG等都是公司客户。尽管MO源在下游产品的成本比重中占比不高，但重要性十分突出，一旦MO源的产品质量发生问题，将直接导致下游产品整体质量的不合格。若更换MO源品牌，客户需要重新调节生产参数并进行试生产，加之与MO源配套使用的机器设备和辅料的成本较高，更换MO源品牌将给客户带来较大的生产风险和较高的生产成本，因此，客户一般不会轻易尝试使用新厂商的MO源产品。

　　此外，与同行业竞争对手比较，公司具有突出的成本优势。首先，独特的合金法生产成本低于传统工艺。其次，中国是世界上镓和铟资源最为丰富的国家。我国目前已探明镓、铟储量均占全球储量的70%以上。因镓和铟均属于稀缺金属，国家已加强了对这两种金属资源的出口控制。随着中国出口政策进一步趋紧，对比需进口原材料的国外厂商，公司在原材料采购成本上的优势将更加明显。第三，由于公司主要竞争对手来自美国、欧洲和日本等人力成本较高的发达国家，公司人力成本相对国外公司具有较大优势。

　　从全球范围来看，公司正处在世界LED产业链最为完整、发展最为快速的东亚地区。以日本、韩国及中国台湾为首的东亚地区在LED产业规模上遥遥领先其他国家和地区，达到了全球产业规模的70%以上。由于公司竞争对手主要来自于欧美等国，相比而言，公司具有较短的供应距离，鉴于MO源产品运输安全的重要性，公司地域优势尤为突出;此外，因更贴近下游客户，公司在客户关系维系和把握市场动向上也具有明显优势。

　　扩充产能布局全球市场

　　着眼未来，南大光电将通过募投项目，及时扩充产能，推进技术升级，密切联系下游客户，整合上游资源，立足国内，积极布局海外高端客户MO源市场，目标成为全球举足轻重的MO源光电材料供应商。

　　公司认为，对于处在寡头垄断状态的全球MO源行业，任何一个企业在LED产业发展中率先扩产、抢得市场先机都将对其未来市场地位起到决定性作用。

　　基于此，公司拟大幅扩充产能，主要方式包括实施募集资金投资项目中的高纯金属有机化合物产业化项目，增加22.5吨三甲基镓产能，并利用自有资金，逐步扩大三甲基铟的产能和产量。至2015年，公司MO源产能预计将达到30吨以上，在全球市场规模中占比接近30%。

　　其次，公司拟募集资金投资2294万元用于研发中心技术改造项目，巩固并进一步强化公司的技术及工艺优势。由于MO源产品目前主要应用于LED背光源，应用范围较为集中，尚未广泛应用于通用照明，因此公司将同时密切跟踪国际国内LED、新一代太阳能电池、相变存储器、集成电路等领域的最新技术发展动向。

　　2010年度和2011年度公司营业收入增长率分别为310.86%和173.81%，2009年至 2011年度，公司扣除非经常性损益后净利润分别为671万元、5,574 万元和 17,592 万元。而在MO源产品毛利率较高的当前形势下，必然会吸引更多的市场参与者或者原有竞争对手扩产，因此，公司与全球主要的外延片生产企业建立紧密的长期合作关系对于今后的发展显得尤为重要。

　　公司将继续强化在三甲基镓及三甲基铟产业化生产方面的技术优势，不断积累经验，强化与下游LED外延片生产企业的合作，包括欧洲的Osram，日本的Toyoda Gosei，中国台湾的晶元光电、广镓光电，韩国的首尔半导体、LG，中国的三安光电 、士兰明芯等，大幅提升全球市场份额。

　　最后，随着公司规模的扩大、实力的增强，公司拟对目前的原材料供应体系进行一定调整。公司将在时机成熟的时候利用自有资金，投资参股上游企业，强化与供应商的联系，增强公司对上游企业的影响力和控制力，以确保原材料的充足供应。