15日公布的一季度国民经济数据显示前期出台的一系列紧缩政策起效但并无过度之虞，也表明部分对紧缩政策力度过大可能导致经济硬着陆的担心是缺乏依据的。一季度GDP同比增长9.7%，高于市场预期平均水平9.4%，经过季节调整的环比折年率增速在8.5%左右，较去年四季度9.6%的速度有明显放缓，显示自去年10月以来的政策调控组合拳对总需求降温的效果显现。

　　经济增长速度超预期的同时，通胀压力仍然高企，一季度消费物价指数同比上升5%，3月当月CPI涨幅超过去年11月的前期高点（5.1%）达到32个月来的高点5.3%。3月PPI也超预期上升，比2月的7.2%略高。工业生产价格指数中的消费品价格指数从2月的4.1%加速至4.4%。显示上游原材料能源价格上涨压力向下游传导有所加快。通常情况下，每年的3月都是CPI季节性环比回落的月份，长期平均回落的幅度在0.6%-0.7%左右，而今年3月消费物价指数环比仅微幅回落了0.2%。此外，食品价格同比仍然上升了11.7%，对3月份CPI通胀贡献率3.5个百分点，显示这一轮推动消费物价上涨的主要因素——食品价格仍未有明显回落（3月食品环比季节性回落明显较历史平均水平温和，仅回落1%左右）。更令人担忧的是，3月非食品价格同比上涨了2.7%，贡献了1.9个百分点，环比涨幅也有所回升，显示通胀压力仍然高企，抗通胀政策努力仍应持续。

　　口径调整后的规模以上工业增加值增速一季度达到14.4%，高于去年四季度13.5%的增幅，其中3月份更增长了14.8%。这一变动趋势也与汇丰制造业采购经理指数近几个月的走势相一致。对比调整前后的GDP增速和工业增加值，尽管同比增速今年一季度较去年四季度上升明显，但我们估算的口径调整影响约在0.8个百分点左右，因而工业增速仍是处于相对平稳的基本趋势。其中重工业增速更要快于轻工业。

　　国内投资需求方面，固定资产投资一季度增长25%，略快于去年四季度的24.5%的增速。3月份季调后的环比增速较1-2月份也有所加快，主要是受一产、二产以及铁路基建投资加速的拉动，房地产投资增速略有回落，但仍然在34%的水平。前瞻地看，尽管针对房地产市场的调控政策一段时间内仍将持续，对保障性住房投资力度的加大将有助于为房地产投资放缓提供缓冲力量。

　　一季度社会消费品零售总额从去年四季度的18.8%回落至16.3%，其中与住和行相关的消费回调明显，究其原因，前期消费刺激政策到期结束以及房地产调控政策可能是主要因素。3月消费品零售总额增速环比较1-2月略有回升。居民收入增长，尤其是农村居民收入增长仍然向好的前提下，消费仍有望保持活力。

　　结合前两天公布的出口数据以及货币供应数据，出口远超预期也显示外部需求仍然较预期强劲。尽管欧洲主权债务危机仍在深化，日本又遭遇强震，但这些发达经济体对中国出口产品的需求目前尚未受明显影响。3月末的货币供应M2增速也略有加快（从2月底的15.7%到3月底的16.6%）。综合起来看，这些基本上都超出之前市场预期的数据，共同传递了这样一个信号：经济增长势头仍然强劲。这也就意味着抑制通胀仍然是政策层的首要任务。对之前所热议的紧缩是否已经过度，以及紧缩政策是否应继续持续的疑问也自然而然有了一个解答：紧缩的货币政策、房地产调控政策措施以及针对供给面的行政性政策组合仍应继续。而从环比GDP走势所透露出的总需求有所降温的信息也告诉我们，前期政策效果有所显现的前提下，再大幅加大紧缩的力度显然也并不合宜。今年上半年继续保持目前的紧缩力度，人们有望在下半年看到通胀压力明显回落。具体的政策措施方面，我们预期可能在二季度再加息一次25个基点，上调准备金率100个基点。全年预测GDP增长9%以及通胀水平3.9%保持不变。