在攀爬超过4000米的阿尔卑斯山时，一辆老式汽车突然熄火了。由于手刹已坏，汽车以缓慢的速度向后退去，眼看就要坠崖时，一块大石头却卡在了汽车后轮的位置。这样，这辆车暂时安全了。然而令人窒息的是，在海拔超过4000米的高山上，放眼望去，没有任何救援的身影。

这辆汽车就是欧元区，故事发生的时间将是在2012年。在欧元区经济停滞时，美国作为全球经济的发动机，在2011年下半年显示出超乎寻常的韧劲，其经济增长一举领跑发达经济体。2012年，美国经济能否延续其神话般的复苏？

财政紧缩制约欧元区增长

2012年，欧元区经济表现将会怎样？首先，我们需要明白哪些因素是对经济增长起决定性作用的。其次，这些因素在明年又会怎样变化。

从投资角度看，令人心碎的是，两年前开始的欧债危机，改变了欧元区的财政支出结构。这令靠大规模财政赤字刺激经济的模式，彻底成为了“空中楼阁”。

先来看一份资料。根据欧盟统计局2011年10月21日公布的年度数据，在欧盟27国中，财政赤字占GDP比例在3%以上的国家就有19个，其中爱尔兰最高，达31.3%，其次是希腊、英国、冰岛、葡萄牙、西班牙等国，几乎占了大半个欧盟。整个欧元区2010年总财政赤字占总GDP比例为6.2%，整个欧盟则为6.6%。

不过，2011年12月上旬，除英国外，欧盟成员国就新的《欧盟条约》达成一致，成员国必须将财政赤字占GDP比重降低到3%以下，否则将接受处罚。这意味着，整个欧元区和大半个欧盟必须分别削减3.2个百分点和3.6个百分点的财政赤字，总赤字规模必须被削减超过一半。

不过，从2009年至2010年，欧盟27国赤字平均只减少了0.3个百分点，欧元区17国则只减少了0.2个百分点，这表明欧盟国家要真正完成减赤规定并不容易。即便如此，如果成员国比如希腊或者意大利不强行减赤的话，那么很可能会遭遇更加痛苦的境地：别想拿一分钱救助资金。这样一来，这些国家就只能通过发债或者变卖国有资产来还债。但现实的残酷在于，市场根本不会买账。随着国债收益率屡创新高，进一步导致政府无力从市场融资。最后的结果将是，主权债务直接违约。

显然，这不是大家希望看到的。

大家都在努力减赤，但减赤首先伤害的就是欧元区经济。根据瑞银（UBS）报告，2011年欧元区财政紧缩力度为1.2个百分点，对经济增长影响是0.6个百分点。预计2011年欧元区GDP增长1.5%~2%；2012年，财政紧缩火力将猛升至1.6个百分点甚至更多，对经济增长影响约为0.9个百分点。预计欧元区2012年1~2季度每季萎缩0.1个百分点，全年GDP同比增长0.2%。

据了解，陷入债务危机的欧元区国家都设定了各自的紧缩财政计划。比如希腊，按新政府计划，今年年底前必须让私人部门削减1000亿元的债务，同时通过减少社保及公共卫生支出来削减赤字。此外，在2015年前出售500亿欧元国有资产，以此将债务比率砍掉20%；相比之下，意大利财政状况明显好于希腊（其北部制造业极具竞争力），但由于其2011年公共赤字占GDP比重为-4%，债务占GDP比重超过120%，更需要大力紧缩财政开支。据了解，意大利新任总理蒙蒂，需要执行新通过的598亿欧元紧缩方案，才能确保在2013年实现预算平衡。

另外，公共部门削减财政赤字，还有一系列负面影响。首当其冲的就是政府的固定资产投资，其后果是造成企业利润逐步下滑。对此，招商证券认为，欧元区2011年1季度GDP增长迅速，出口起了较大的推动作用。但从2季度开始，由于全球经济增速放缓导致需求下降，欧元区出口增速放缓。从领先指标全球PMI来看，全球经济增长将进一步放缓，需求也将随之减少。而从欧元区的出口新订单指标来看，出口将继续下滑。由于欧元区的出口大部分是区内贸易，因此债务危机的不确定性导致的投资与消费下降将使欧元区的出口进一步恶化。《每日经济新闻》记者发现，欧元区固定资产投资自今年1季度已开始减缓，工业产值则从第3季度开始逐渐下降。

杀手锏：信贷收紧

相比于财政紧缩对经济增长的抑制，信贷紧缩更加致命和凶险。这也是为什么我们认为在最乐观的情况下，欧元区2012年经济将接近停滞的主要原因。

事实上，抛开所有假设，银行信贷紧缩已成为威胁欧元区经济增长最致命的因素。一方面，根据欧洲银行压力测试结果，欧洲银行业需补充1147亿欧元才能满足新要求。其中，希腊需筹高达300亿欧元、西班牙需262亿欧元、意大利154亿欧元、德国131亿欧元、法国73亿欧元、葡萄牙与比利时分别为70亿欧元和63亿欧元。另一方面，衡量资金整体状况的关键指标——银行贷款利率，在2011年2季度已上升至3.5%左右。而据野村证券预测，在2012年4季度以前该利率均可能维持在约4%高位。换句话说，欧元区信贷收紧很可能将贯穿2012年。值得一提的是，瑞银证券曾于10月表示，由于欧洲央行贷款人调查结果和法国融资条件均恶化，信贷紧缩已成为现实，故将2012年欧元区经济增长预估值下调整整1个百分点。

野村证券对欧元区2012年前景比较悲观。根据报告，该行认为主权债务危机已恶化到如此地步，欧元区被推向爆发点。因为逆周期的财政紧缩和显著收紧的金融状况，将让欧元区在2012年陷入衰退。预计2012年1季度和2季度分别环比萎缩0.6%和0.3%，产出缺口进一步扩大。2008~2009年衰退时欧元区经济受到沉重打击，但估计2011~2012年经济下滑幅度不会那么严重，理由是这次全球经济不会衰退。海外经济积极增长将在2012年为欧元区提供支撑。预期本次下滑规模更接近1992~1993年那次货币机制危机。因为两者都有一些共同点：德国央行拒绝更快降息。尽管1992~1993年货币机制危机最终导致固定汇率制度被取消，但本轮危机不会导致2012年有欧元区成员国退出货币联盟。其前提是目前的政策僵局结束，欧洲央行大幅扩张资产负债表。预期欧洲央行在2012年初把现行的债券收购计划（SMP）转变为更传统的数量放松措施。预计2012年欧元区GDP将下滑1%。

南华期货宏观总监张一伟向《每日经济新闻》记者表示，预计2012年欧元区GDP增长将接近0。这有两个原因。首先，新欧盟条约只是停留在国家协议层面，并没有真正解决财政统一问题。这将导致整体经济活力持续下降。其次，因为没有更多货币刺激政策，政府救助就受到了根本限制。未来无论是财政、内需或贸易都可能萎缩。而由于欧盟内部贸易需求减缓，整个欧元区在2012年都很难看到增长亮点。但另一方面，欧元区要真正深度衰退几率并不大。这是因为新兴市场前景较乐观，加上受消费需求复苏和资金回流高端产业链推动，美国经济明年整体增长可能接近2%。将在一定程度上支撑欧元区经济。

你一定会感到奇怪，欧债危机已深陷泥潭，为何欧元区经济在2012年不会深度衰退？秘密就在于3个月期欧元LIBOR和3个月期德国国债差值。如果两者相减大于1%，即可视为紧缩。若大于2%，即视为信贷危机危险水平。目前，两者差值为1.26%，相当于2008年上半年水平。另外，如果欧洲央行能顺利推出资产购买计划（QE），那么信贷紧缩风险将迎刃而解。尽管目前德国一直反对在欧洲实行量化宽松。

“如果信贷危机冲击德国银行系统，或者德国国债受到影响，欧央行推出QE是可能的”，华创证券资深宏观研究员何珮告诉《每日经济新闻》记者，“由于财政和信贷双紧缩，2012年上半年欧元区经济很可能出现季度负增长，全年可能在0~0.5%。但考虑到德国银行业欧债敞口占GDP比重高达18%，一旦上面两种假设成真，欧洲央行只能动手购买国债等资产。这样经济在2012年下半年可能要好些。”

“衰退路线图”不尽相同

长江证券宏观组认为，假设欧元区债务不违约，预计2012年GDP萎缩0.5%。欧洲在2012年最有可能的结果是停滞或者小幅衰退，但对于成员国来说，其“衰退路线图”却不尽相同。

根据瑞银证券预测，欧元区主要成员国中，2012年陷入衰退的仅有2个，分别是意大利（-0.1%）和西班牙（-0.8%）。其实这并不难理解，上述两国是除希腊外银行资本金缺口最高的，即潜在信贷紧缩幅度也最大。而在那些正增长国家中，德国（0.8%）和法国(0.2%)却不是最好的。按预测增速排名前3，分别是挪威、瑞典和瑞士。

瑞银证券指出，德国的公共财政情况要好于欧元区其他多数国家，不像其他国家那样需要紧缩财政，故德国经济受影响也较小。此外，预计明年全球经济减速对挪威影响也较小。首先，出口在挪威经济中比重较小。其次，挪威公共财政状况令人羡慕，主要原因是，包括海运和基础设施在内的石油和天然气生产仍占挪威经济的四分之一以上。最后，低失业率（2011年平均值低于3%）使挪威的内需非常稳定。

长江证券宏观组向《每日经济新闻》记者指出，欧元区2012年财政联合难度很大，欧元区分裂的可能性也是存在的。将南部的一两个国家剔出欧元区可能有利于德国。回顾1992年货币危机时，德国的态度非常强硬，很难做出退让，这也可能会成为欧元区难以保全的一个因素。