5月5日，国家外汇管理局下发《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》(下称《通知》)，要求加强银行结售汇综合头寸管理、加强对进出口企业货物贸易外汇收支的分类管理。

　　次日，离岸人民币现汇汇率告别19年来高点，跌幅创15个月最高纪录，人民币兑美元报6.1790，当日下跌0.4%。

　　通知已然造成人民币汇率上涨预期遭打压，而此前被各界关注的“融资铜”模式亦或受到直接冲击。

　　出口数据正本清源

　　由于美国、日本等国的宽松政策，人民币作为高收益货币受热钱追捧。热钱通过贸易形式流入我国进行套利，种种虚假贸易形式甚至扭曲了中国的出口数据。

　　实际上，年初以来，中国进出口数据便遭境外投行质疑。瑞银认为中国出口数据与港口和贸易伙伴的进口数据不相吻合，高盛更直言：“地方政府可能通过在特定贸易区域做来回运输或者提前出口来推高出口数据。”

　　据悉，进出口数据失真由香港“一日游”等形式的虚假贸易引起，是进出口领域多年顽疾，更因今年的热钱套利愈演愈烈，最终触碰监管层底线。外管局深圳分局早在上月已发布通知，要求开展2013年一季度末深圳市贸易信贷调查，并于4月26日前完成。

　　所谓香港“一日游”，是指出口商通过一些专业公司，将一单货物在深港之间反复进出，最终境外游资得以流入，而出口商也能成功套取出口退税。游资入境后选择银行存款或理财产品赚取息差。

　　亦有业内人士表示：“某些套利为目的的‘转口贸易’，单据、货物、进出口公司全假，业内行话是即使进出口空气都行，走一个流程净利0.9%上下，以3-4日为一个周期甚至有银行可做到一日游，一个中型贸易公司一年可赚到1个亿。”

　　《通知》针对以上情况规定：“外管局应及时对资金流与货物流严重不匹配或流入量较大的企业发送风险提示函，要求其在10个工作日内说明情况”，否则根据相关规定，将其“列为B类企业，实施严格监管”。

　　融资铜模式或遭威胁

　　近日期铜价格屡创新低，盘中曾一度逼近48000元/吨，而后更是经历大幅反弹，一度触及53000元/吨关口，5月7日沪铜主力合约CU1309收盘52190元/吨，期铜总持仓亦从上月顶峰时的92万手降低到72万手。

　　汹涌起伏的期铜行情引发市场对“融资铜”模式担忧，媒体对铜贸商“资金链断裂”的报道甚嚣尘上，其逻辑即主要源于对钢贸重复质押模式的联想。

　　“将钢贸与融资铜进行类比，实际混淆了‘商品融资’和‘贸易融资’。”某期货公司高层告诉记者，“钢贸的存货质押模式风险点，一是钢价大跌导致质押价格下降而带来的价值补充;二是钢贸商和部分银行从业人员非法勾结，存货重复质押导致的风险。以上都是基于商品质押融资带来的风险。”

　　“铜也有类似钢贸的商品质押融资模式，但这种模式的套利空间太小且风险巨大，在业内远不是主流操作模式，本质上并不是‘融资铜’。”

　　据悉，融资铜的经典模式是企业在和LME签订进口合同后，可根据该合同在银行开具信用证，由银行先行垫付资金，而国内企业只用交付30%以内的保证金，其余部分直到该信用证承兑日到期之后再还款。一般信用证期限有90天和180天，国内企业可在该期限内将30%资金的高杠杆撬动的大额资金用于高利贷，获取利润。

　　“铜价和融资铜风险的关系很小。‘融资铜’作为‘贸易融资’，其风险点与钢贸大相径庭，在国外市场买入伦铜头寸时，国内企业实际上已经在SHFE市场做出抛空保值行为，所以该部分风险实际上已被对冲。”上述公司高管表示。

　　其坦言“汇率波动风险，特别是人民币兑美元在某个时点出现大幅贬值才是威胁最大的，由于美元是LME市场的结算货币，届时融资铜将出现真正的资金链断裂。”

　　由于人民币持续升值，在融资的90或180天内，人民币兑美元持续上涨，再加之铜贸标的金额巨大，因此收益相当可观。

　　然而《通知》无疑将打击以套利为目的的热钱流入，压制人民币升值预期。同时业界亦不乏担忧央行可能降息，人民币升值进程或遭逆转的观点。

　　“融资铜模式的主要盈利点是三块：信用证息差、人民币升值带来收益和转口贸易收益。”中证期货副总景川表示，“《通知》间接造成的人民币升值势头趋缓，对融资铜的前两项收入有一定不利影响”。

　　《通知》还规定，中资行与外资行“分别以75%与100%为参考贷存比标准，一旦中外资银行外汇贷存比超过上述参考贷存比，应在每月初的10个工作日内将银行结售汇综合头寸调整至下限以上”，这将迫使国内银行收紧外汇贷款额度，以满足《通知》要求，由此造成的美元信用证贷款进一步收缩亦将限制融资铜规模。

　　此外，《通知》关于转口贸易的规定亦引发关注：“B类企业转口贸易项下外汇收入，应在其进行相应转口贸易对外支付后方可结汇或划转;同一笔转口贸易业务的收支应在同一家银行办理;新签订的转口贸易合同，其收入和支出的结算货币应同为外汇或人民币。”

　　“按照新规，B类企业融资铜收来的钱必须进监管账户，付完后，差额才能结汇出来，这样融资铜的腾挪空间就小了。”海通期货分析师陈冠因表示。

　　“时间就是金钱。”某贸易公司老总则向记者解释，“监管严了，操作时间延长，资金成本和违约风险都将增加。”